星期六, 八月 21, 2010

冷眼分享集:母不如子解读

分享集:母不如子解读2010/08/21 10:57:20 AM●冯时能 股票研究人
http://www.nanyang.com/sidelines/sidelines_articleDetail.asp?type=D&ID=176701&sID=9&cID=33

在上市公司中,不少是母公司与子公司同时上市的,在股价的表现上,则母公司往往不如子公司。例如峇都加湾控制吉隆甲洞;丰隆财务集团控制丰隆银行。

作为母公司的峇都加湾和丰隆财务集团的股价,总是比不上作为子公司的吉隆甲洞和丰隆银行。其他母与子公司同时上市的公司亦如此。“母”不如“子”已成为普遍的现象,大部分投资者对这种现象感到费解。

无论是在资产价值或盈利上的表现,母公司均不在子公司之下,何以在股价上的差距如此之大?也难怪投资者感到疑惑。峇都加湾和吉隆甲洞,就是典型例子。

根据两公司2009年年报,峇都加湾拥有46.57%吉隆甲洞,计495,901,527股,以峇都加湾的实收资本435,951,000股计算,每一股峇都加湾就拥有1.1375股吉隆甲洞。

以吉隆甲洞8月13日的市价17令吉计算,价值19令吉34仙,如果把峇都加湾其他资产和现金计算在内,价值应不在20令吉之下。

然而峇都加湾同日的股价仅为11令吉70仙,相差7令吉64仙,这该如何解释?

其他大部分母子同时上市公司亦如此,只是股价差距程度上有别而已,这是怎么一回事?

为了使大家易于了解,我假设某母公司控制子公司60%股权,两者均为上市公司,请看下列事实!

财政稳固攫取机会

假设子公司一年净赚1亿令吉,按照股权比例入账,母公司分得6000万令吉。于是公司在年报中说该公司该年盈利为6000万令吉。

但是,子公司只从1亿令吉的净利中,拨出20%或2000万令吉作为股息,分发给股东,其余80%或8000万令吉保留在公司内作为发展业务用途。母公司拥有子公司60%股权,分得2000万令吉中的60%,计1200万令吉(RM20,000,000×60% = RM12,000,000)。

所以,母公司该年的盈利虽然是6000万令吉,实际上,只收到1200万令吉的现金。

作为控股公司,母公司的大股东需要股息,假设母公司从所收到的1200万令吉现金中,拨出1000万令吉作为股息,分发给股东,则母公司保留在公司内的现金,只剩200万令吉而已。

现在请比较子公司与母公司的现金情况:子公司手头握有8000万令吉,而母公司只有200万令吉。

我们知道,投资机会稍纵即逝,只有现金充足的公司才能攫取机会,将业绩推向另一个高峰,没有现金的公司,即使机会出现也只能眼巴巴的看着机会溜走。

宁可借债务经营

这就说明了何以一些拥有巨额现金的公司,宁可借债经营生意的原因。

就以上述母公司与子公司来说,假设这是一家产业公司,突然发现一段地点优良的地皮,欲以8000万令吉脱售,条件是现金交易,因为地主急需现金周转。

在这种情况之下,拥有8000万令吉现金的子公司就可以当机立断,把地皮买下来;母公司由于手头只有200万令吉现金,要向银行借款,迁延时间就无法抓住这稍纵即逝的投资机会。

由于子公司的财政稳固,现金充沛,故在业务上更加活跃,企业运动也更频仍,营业和盈利成长也肯定比母公司更快。

相形之下,母公司作为持股人,较不活跃。这种情形就好像作为小股东的股票投资者,对所投资公司只限于持有股份,不活跃参与公司业务一样。故投资者,尤其是基金,对生气蓬勃的子公司兴趣较浓,是可以理解的。

交投淡难吸投资者

作为母公司,资本通常都比子公司小,而母公司的大部分股票,握在大股东手中,股市中的游离票较少,交易通常不热烈。

投资基金的投资考量之一,就是易于买进卖出,如果成交量太过稀薄,他们是没有兴趣购买的,因为他们害怕资金受困,难以脱身。

一家投资基金不感兴趣的上市公司,其游离票太多,股价很难有特出的表现,这也是造成子公司的股价,比母公司更标青的原因之一。

大股东牢握不放

母公司控制子公司,这种由上而下的控制结构,是以小资本控制大资产的理想方式。

一家实收资本6000万令吉的母公司,可以直接或间接控制资产高达3亿令吉的集团子公司。

假设母公司的大股东持有50%股权,则投资额为3000万令吉。通常大股东以一半现金,一半银行贷款来融资这3000万令吉投资,等于他以1500万令吉就可以控制高达3亿令吉的资产。他在公司的利益,往往比表面上所看到的更大。由于担心失去控制权,大股东都牢牢的握住他的股票,无论股价多高,都不考虑脱售,这也是造成股票交易不活跃的原因。

较大的投资者或基金,买不到票,买到后又担心不能脱手,所以都不敢买进母公司的股票,导致母公司股价比子公司逊色。

母股派息率较丰厚

母公司的大股东,往往是由银行融资以购买母公司的股权,他们需要现金来支付银行的利息,所以,一般上母公司的派息率较丰厚。

以股息收入为目标的散户和基金(尤其是单位信托),都不肯轻易脱售他们的股票,进一步造成股票交易稀薄,在大股东与散户均紧握股票不放的情况下,股价比不上子公司,亦不足为奇。

母股低沉利大股东

近年来,上市公司私有化风气炽热,原因之一是公司的股价长期低沉,没反映其真实价值。

商场竞争激烈,要找好的投资谈何容易,大股东认为,与其到处找投资机会,倒不如私有化价值被低估的自己控制的公司,因为这是他们所熟悉的,更有把握经营事业。

除非价值被低估,他们是不会将公司私有化的,这就造成了被私有化公司的股东,被迫脱售他们的股权的原因。

母公司的大股东都不能排除他们没有将公司私有化的意图。要私有化就必须确保股票价值被低估,股票低格低廉是确保股票价值被低估的最佳策略。

理论现实有距离

母公司股价高对小股东有利,但对大股东没有什么好处。一家优质上市公司的股价暴涨,一名持有控制性股权的大股东曾亲自对我说:他不会考虑脱售他的股权,因为这是他花尽心血建立起来的事业。

所以,股价上升,他不会得益。对他来说,公司盈利上升,派发更高的股息比股价上升更实际。母公司股价低沉对有意将母公司私有化的大股友有利。

在股票投资上,理论与现实往往有一段距离,就以母公司与子公司来说,每股母公司的股票,就拥有一股子公司的股票,照理母公司与子公司的股价之间应划上一个等号,才是合理的,但实际的股价表现并非如此,母与子公司股价的缺口相当大,将来是否会缩小,就不得而知,但最低限度目前是如此。

作为坚强的价值投资者,我一向认为“母凭子贵”才是合乎常理的。我没忘记了股市原本就存在着许多不合理的现象,作为实际的投资者,我们除了坚持“价值”的原则外,也还是要将别的因素考虑在内,切忌食古不化。

近来发现专读冷眼就够了,投资只要这些基本又能开窍的知识就够了,不需要读太多无聊的报告,也不需要研究太多故弄玄虚的分析,老老实实的看看冷眼的文章,想一想,看看自已在投资方面的所得所失,就真的够了。母与子--印象中我曾有过favco&muhibah, success& SEB, BJcorp&BJtoto....

3 条评论:

匿名 说...

不好意思了tanhin医师,想请问你槟城有哪些看脊椎股的医生是比较OK的吗?
谢谢。

陈全兴 说...

堪称spine surgeon 的在penang 不多,有loh guan lye 的Mr Soon Hock Chye,adventist的MR Cheok Chee Yaw,都ok,其他的我不熟。

匿名 说...

好的,我去问问看。
谢谢你。:)

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